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期货开仓又被爆?永续合约了解一下

2019-02-27

交易所都在做永续合约,莫非又是一架韭菜收割机?

Odaily星球日报出品

文 | 潘俊

编辑 | 卢晓明

期货开仓又被爆?永续合约了解一下

熊市之下,现货市场遭受冷遇,期货市场备受投资者追捧。

芝加哥商品交易所CME)的两份报告显示,2018 年比特币期货日均交易量和持仓量直线增长,逾 2000 万份期货合约的交易天数几乎是 2017 年的三倍。

迫于生存压力,曾经日进斗金的交易所纷纷将目光瞄准期货市场,在这其中永续合约又最为火热。

非小号数据显示,在 2018 年 10 月之前,交易量排名前十的交易中只有两家开设了期货交易——BitMEX 以及 OKEx,并且只有 BitMEX 开设了永续合约。去年 10 月之后,包括 OKEx 在内的 11 家交易所陆续开通了永续合约,最高可以提供百倍杠杆。

Odaily星球日报采访了多家交易所、投资机构以及分析师,不完全调查发现,“永续合约”成了数十家交易所熊市求生的“标配”,确实给交易所带来了流量、资金;但永续合约在实际运营过程中,也存在诸多的亟待解决、事关交易所生死存亡的问题。

对熊市求生的交易所而言,永续合约,究竟是“救命稻草”,还是“催命毒药”?

永续合约:百倍杠杆,无须交割

什么是永续合约?它与此前的交割合约有何区别?

所谓交割合约,即期货合约双方同意在指定时间(交割日)按特定价格(期货价格)进行合约交割买卖。永续合约由加密货币期货交易所 BitMEX 首创,在交割合约的基础上发展而来,但与之相比有一些不同点。

首先,从设计机制上而言,最大的区别在于永续合约没有交割日,合约永远不会到期结算,只要合约不被爆仓,用户可以一直持有。

由于没有交割日期限制,永续合约可以避免因交割带来的重复开仓步骤,避免贻误行情,也避免了重复建仓造成的经济损失(手续费)。目前 OKEx 定期合约最高手续费是Maker(挂单 )0.02%,Taker(吃单)0.03%;而像BitMEX、BBX等永续合约交易所,对于Maker 不仅不收取手续费,甚至给予 0.025% 的费用补贴,因为 Maker 可以为交易所提供交易深度。

其次,永续合约设计机制上也不同于交割合约所采用的“穿仓分摊”模式。

OKEx 等交易所的交割合约常常采用“穿仓分摊”规则,如果因为行情波动造成某些合约用户无法及时平仓发生穿仓事件,即保证金无法覆盖亏损,则所有盈利用户必须分摊穿仓用户的损失。

永续合约则是通过自动减仓,减少对手盘仓位,降低市场风险,不存在穿仓分摊的情况,用户建仓后也可以随时平仓提取收益。

再者,永续合约价格设计机制也不同于交割合约,永续合约对标现货价格(后文详解),不容易被恶意“插针”爆仓,交割合约则更容易被“插针”爆仓。

交割合约价格一般是交易平台自己的盘口价格,价格受到盘口“买一价”和“卖一价”的影响。在合约交割期前,价格有时会突然大幅拔高或降低,价格走势图酷似一根“针”,导致用户爆仓,业内称为“插针”。

最后,永续合约与交割合约的用途也并不相同。“交割合约就不适合做投机,它其实最适合矿工或者一些套期保值的用户,”BBX 投资人、LinkVC 创始人林嘉鹏说,“要想投机,永续合约才是更好的。”永续合约提供最高100倍的杠杆,交割合约最高20倍杠杆,前者风险性与投机性更强。

熊市需要波动,交易所需要流量

无论是老牌交易所还是后来者,都将目光锁定在永续合约市场。交易所为何偏爱永续合约呢?

根源在于需求影响供给——投资者需要永续合约,交易所需要用户。

目前整个加密货币市场处于熊市,加密货币市场数据分析商 CryptoCompare 数据显示,相比去年12月份,今年1 月份整个现货交易从 1917 亿美元降至 1684 亿美元,降幅约为 12%,现货市场流动性逐渐衰弱。

现货市场的波动性降低,迫使交易所必须找寻一件工具,能够放大市场波动性,从而为交易所带来流量(用户)与盈利点。合约恰好符合这一特性,而在合约中永续合约的杠杆倍数更高,波动性更大,因而备受交易所青睐。

“当市场波动性不是特别大的时候,用户交易频次就会降低,如果你开通一个高杠杆的交易产品,就会将市场波动性放大到和杠杆等比的倍数。”币安联合创始人何一告诉Odaily星球日报,对于交易所频开永续合约,同为交易平台的币安非常理解这种事。

此外,由于交割合约存在“插针”与在交割日市场易被操控、杀空杀多、定点爆仓、穿仓分摊等问题,导致很多使用交割合约进行套期保值的量化团队损失惨重。永续合约由于价格设计使其避免了恶意“插针”爆仓的风险,而这点也是一些量化团队而言是极为看重的。

“永续合约可以防止人为定点爆仓,平台难以操纵市场。”TopFund 创始人刘思宇对此深有感触,“引入无交割日期、采用标记价格的永续合约是对期货交易者最迫切需求的自然满足。”

值得注意的是,永续合约只是防止人为恶意爆仓,并非不会爆仓。就拿 2 月 24 日的行情而言,整个现货市场价格都在剧烈波动,涨跌幅超过10%,因此无论是交割合约还是永续合约,都面临爆仓的风险。

作为交易量前五的交易所,尽管币安目前尚未开通永续合约及其他合约产品,但何一表示未来如果市场真的选择了永续合约等高杠杆产品,币安也会考虑奋起直追。

基础式保障:技术与细则设置

做好永续合约并非易事,交易所有哪些经验,期间又有哪些坑?

“我们认为永续合约的技术非常关键,至少需要 20 人以上才足以开发出一套安全稳定的合约交易系统。”刘思宇解释。Odaily星球日报采访的几家交易平台,人数基本都在 50 人左右,其中研发团队占到了一半。

不过,何一对此却并不认同,她认为“兵不在多在于精”。“不管是产品还是技术,等它足够强的时候,你的整个团队其实也不用这样特别大。”

“永续合约的竞争力,除了每家平台的技术水平,还有就是合约细则的设置。”Bibox 联合创始人马骥则认为,永续合约绝不是一个随随便便就能上线的产品,除了硬科技,交易所要想真正玩转永续合约,还要设置好规则。

一言以蔽之,“就是要公平”。林嘉鹏认为规则公平是留住用户的关键。

首先是价格设置,永续合约价格对标现货市场价格。

前文已经提及,交割合约的价格更多的是交易平台自己盘口的价格,易受操纵;永续合约价格则锚定其他交易所现货市场价格,按照不同的加权计算出一个“合理价格”,用户是否爆仓取决于“合理价格”的高低。即使交易所发生“插针”事件,也不会导致永续合约爆仓,除非有人能操纵多家交易所价格。

期货开仓又被爆?永续合约了解一下

(BBX 的 BTC 指数价格)

以 BBX 平台的 BTC/USDT 永续合约为例,它的“合理价格=指数价格 * (1 + 资金费用基差率)“。这里“资金费用基差率”变动幅度很小,最大的变量还是 “BTC指数价格”,而其取自 Bitstamp 以及 Coinbase 现货价格,按照 1:1 的权重进行折合计算。

换言之,必须要在这两大交易所同时进行“插针”,才能影响“指数价格”。目前永续合约锚定的交易所少则三五家,多则锚定 10 余家,“插针”的难度较大。

另外,一些交易所还会将锚定的其他交易平台名称、权重以及计算公式等细节公示出来,方便用户查看,也增加价格的透明性。

价格设置中,调节资金费率有利于平衡多空力量。

在期货市场,多空双方势力并不总是完全均衡的,势力较强的一方必然影响合约价格走向。为了避免合约价格与对标的现货价格差距过大,包括 BitMEX 在内的多数交易所采取资金费率进行调节—— BitMEX 资金费率最高可以达到 0.075% 。

简单而言,资金费率就是势力强的一方向势力较弱的一方支付一定的“补偿费”。区别于现货杠杆里多空双方都需要支付“融资融币”的利息,永续合约中弱势方不仅不需要支出利息成本,还能得到一定的资金费率补偿。

林嘉鹏透露,目前市场上就有一大部分的投资者是专门套利的,为了获取建仓费补偿。“目前市场上主力套利多于量化。”

永续合约的细则,绕不开保证金的设置。目前包括 BitMEX 在内的众多期货交易所,所开设的都是币本位合约,即用 BTC 或其他加密货币作为保证金。这样做的结果是,有时候合约处于盈利状态,但由于 BTC 等加密货币价格波动下跌,用户兑换成法币后可能变成亏损状态。比如在 BitMEX 上要做空 TRX,只能用 BTC 做空,但是如果 BTC 价格下跌的话,就算用户做对方向还是导致本金亏损。

不少交易所为了避过雷坑,开始引入稳定币作为衡量标准,开设了 USDT 合约。“USDT波动性比较小,可以更好地衡量合约盈亏状况。”林嘉鹏介绍说,“用 USDT 做合约保证金做空TRX,只要 TRX 跌了,就可以获得收益。”

如果说币本位是永续合约 1.0 阶段,那么 2.0 阶段必然要在 1.0 的基础上升级为稳定币合约。不过,如果只做 USDT合约,抛弃币本位,也会造成用户交易受阻,毕竟不是所有人都持有稳定币。因此对于交易所而言,最好的方法是二者同时保留,或者开设币币交易区,方便用户直接兑换,而非只做期货合约。

熊市获客:花式众多,成效寥寥

流动性和深度是交易所运营合约不可避免的难题。交易一旦缺少流动性和深度,用户就难以及时平仓,势必造成损失。对于这个问题,包括 BBX、Bibox、bybit 在内的大部分交易所,都提供返点吸引流动性做市商——向 Maker(挂单)给予 0.025% 的费用补贴,向 Taker 收取 0.075% 的交易费,二者相差的 0.05% 则归属交易平台所有。

除了提供返点,交易所创始人(投资人)本身的资源也是极为重要的,可以为交易所拉来用户和投融资,提供较好的深度以及流动性。香港 bybit 交易所表示,他们目前的用户很大程度上都是传统金融市场的投资者,而这些人之所以转投加密货币,主要依赖于投资人自身的金融资源。以 BBX 为例,其投资人林嘉鹏也是 LinkVC 创始人,曾参与过多个区块链项目融资(OmiseGO、aelf、Zilliqa 等),本身掌握着较多的资源,可以为流动性提供保障。

永续合约要想存活,最重要的就是获客。有了流动性提供商,但缺少真正的用户,永续合约就会变成自娱自乐的单机游戏。“拓客最好的方法是跟进热点,“林嘉鹏解释说,此前的 FJ 合约让其获得了上千个用户。

期货开仓又被爆?永续合约了解一下

(BBX 上线FJ )

2018年10月,FCoin日本版(FCoinJP)上线,不少人看空旗下代币 FJ 。BBX 顺势推出了 FJ / USDT 永续合约,乘势收获数千用户,该合约也在一个月后下线。除了 FJ,BBX 还曾上过 GTC、HT 、Grin 等红极一时的代币永续合约。

“现在很多用户在群里让我们开通 BNB 永续合约,我们也在考虑中。”尽管 BNB 近期强势上涨,开通永续合约无异于给了空头寻利空间,一旦空头占据优势,合约价格也会反向影响 BNB 现货价格。

获客的另一种方式是社群定向宣传。一家做永续合约的交易所透露,按照用户转化率进行提成,群主最高可以达到 1 成抽成。

交易所们获客花式众多,但熊市之下成效有限。“我们现在一天的交易额大概在 2 亿元左右,日活最高也才 2000。”一位匿名人士向Odaily星球日报透露,而这个数字,在惨淡的熊市下已经算是比较高的了。“从上线到现在,亏了大概3000多万。”

门槛过高,用户教育太难

做永续合约的第一个坑,是用户教育。

很多币圈用户在交易加密货币之前,并不具备基本的金融知识。在加密货币基础上衍生出永续合约,本身就具有极强的金融属性,更难以被小白用户理解,容易在交易中遭受巨额损失。

要知道,不少散户的对手盘是一些有着较高经验的职业量化人员,如果散户连最基本的金融知识都不具备,胜利的天平也将完全压向职业选手的一方。

“目前各大交易所提供的期货品种,对于投资者来说风险比较大,如果没有很好的投资者教育和保护措施,其实跟赌博类似。”分析师肖磊告诉Odaily星球日报,用户教育在期货交易中是极其重要的。

Hopex 等交易曾在社群对永续合约进行过普及教育,但效果似乎并不显著。与 Hopex 遭遇同样困境的还有 bybit,他们曾经试图制作自己的原创教学视频,但在第一关就卡住了。“我们要先让设计师明白什么是合约,才能设计出我们要的效果。”bybit 商务负责人 KaKa 颇有些无奈,“用户教育成本太高了。”

目前各大开设永续合约的交易所,少有对用户进行风险性测试。即使开设风险性测试的,也基本流于形式,用户只需回答几道涉及合约交易的题目即可,哪怕回答错误,系统也会提示正确答案帮助用户“过关”。

“风险性测试,如果只是从题库模版里找几道题,意义不大。” Vincent 解释说,“我们还是希望用一些白话去进行教育,尽管效果不是那么显著,但这个必须得做。”Vincent 认为,交易所要想未来走向合规,用户教育也是必不可少的。

除了用户教育问题,永续合约存在的第二个难题是,如果规则设置得不好,定价不合理,很容易引来“羊毛党”。

“现在 90% 以上的交易所定价策略都有问题,如果想搞,可以搞死做市商。”一位匿名人士告诉Odaily星球日报。

“永续合约的门槛是很高的,必须对金融有着较高的理解才能开设。” 林嘉鹏坦言, “如果定价不合理,一味参考别人的指数,市场剧烈波动时导致出现延迟,哪怕只有 0.05 秒也会让用户损失惨重。”

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(58COIN 回应攻击 )

2018 年 8 月,58COIN 发布声明称,因永续合约定价漏洞被利用,“羊毛党”在短时间内进行巨量套利,交易所紧急冻结了15个恶意操作账户,随后进行系统升级。至于具体数额,58COIN官方未作出具体说明,但是可以想见,数额必定是极大的。

第三个难题是产品同质化。诚然,BitMEX 给业内树立了一个标杆,但后来者一味模仿似乎也并是长久之计。要想占据更多的市场份额,关键还是凸显特色,比如开设永续合约的模拟盘,目前也仅有几家交易所正在尝试。

永续合约会是最好的出路吗?

尽管合约市场表现得十分积极,陆续涌现出十余家合约交易所,但市场规模却在压缩。CryptoCompare 数据显示,今年一月,期货交易量在整个市场交易量中占比为 24% (546 亿美元),相比去年 12 月(763亿美元)缩水 28%,BitMEX 一月交易量也环比下降 41%。

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(不同期货交易所交易量变化 )

永续合约会是当前加密货币交易所最好的出路吗?

了得资本创始人易理华认为,目前金融衍生品方兴未艾,永续合约只是价格对冲的手段,不存在最好之说。了得资本投资的 20 来家交易所中目前并不包含合约交易所。易理华给出解释:“交易所作出自己的核心竞争力和优势才是关键,不能看着人家吃肉就一窝蜂(涌上去)。”

何一则认为,永续合约作为一款金融衍生品,并不成熟。“整个交易行业还在一个探索期,处在一个非常非常早期的阶段,目前金融衍生品普遍都不是特别的成熟,永续合约这种高倍杠杆的金融衍生品,赌性太重。”

如前所及,BitMEX 量缩,芝加哥商品交易所(CME)却在这块缩水的蛋糕中分得更大的份额。其日交易量呈逆势增长,从 6650 万美元增至 7990 万美元,在比特币期货市场中占比超过 10%。

“全球来看,没有任何一个期货品种游离于监管之外,所以加密货币衍生品这一块的创新,还得看政策性金融机构的动作。”肖磊给出自己的看法。

目前各大合约交易所确实很难符合监管要求,比如KYC、进行风险性测试等,但要想在日趋激烈的市场中获得更大的份额,合规化却是必不可少的。BitMEX 就因不符合美国相关法规,失去了 15% 的美国用户。

对于交易所而言,合规化也许才是最好的出路。否则即使上线再多的衍生品,也抵不过监管部门的一纸禁令。

原创文章,作者:秦晓峰。转载/内容合作/寻求报道请联系 report@odaily.com ;违规转载法律必究。

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